定向降准之后“放水”声音再现　经济日报：系误读

降准成常态 “放水”系误读

7月5日起，市场将迎来年内第三次降准，将释放约7000亿元资金支持市场化法治化“债转股”和小微企业融资。

近年来，每次动用存款准备金工具，就容易引发市场对于货币政策转向的猜测，这次也不例外。定向降准之后，“放水”的声音再度出现。对此，央行有关负责人多次强调，我国稳健中性货币政策基调保持不变。

在稳健基调之下，灵活应对市场变化是货币政策的重要特征。作为一种常规货币政策工具，不宜给降准贴上“放水”的标签。虽然从2015年底以来，降准工具使用的频次降低，但这是在当时经济下行压力较大、人民币汇率波动性增强、金融市场风险上升背景下，为避免市场误读的选择。

2017年以来，情况已有明显改善。尤其是当前，我国经济基本面稳中向好，经济运行保持在合理区间。无论是从工业增加值增速、制造业投资，还是从出口和消费来看，都保持了较快增长。金融市场流动性合理稳定，人民币汇率呈现双向波动格局，总体走势较为平稳。在这样的宏观经济背景下，目前并不需要大幅“放水”来稳增长。

在总体向好之时，还需要看到“债转股”和小微企业仍然面临困境。当前，部分企业因负债率过高，面临严重的资金困境。通过市场化法治化“债转股”，能有效解决企业运行中面临的问题，让企业“轻装上阵”。针对今年以来“债转股”签约金额和资金到位进展比较缓慢的实际情况，定向降准能够释放成本较低的长期资金，对金融机构形成正向激励，提高其实施“债转股”的能力，加快已签约“债转股”项目落地。

同时，当前我国小微企业融资难融资贵问题仍较为突出，小微企业很难从正规金融机构获得资金，且去年下半年以来，小微企业信贷增速有所下滑，从非正规金融机构渠道获得的资金成本居高不下。此时实施定向降准，有利于增强小微信贷供给能力，增加银行小微企业贷款投放，降低小微企业融资成本，改善对小微企业的金融服务。

从此次央行对降准资金的严格限制来看，降准也并未释放“放水”信号。央行要求，金融机构使用降准资金支持“债转股”和小微企业融资的情况将纳入央行宏观审慎评估。在支持“债转股”方面，要求相关银行要建立台账，逐笔详细记录并按季报送人民银行等相关部门。同时明确，不支持“名股实债”的项目，不支持“僵尸企业”债转股。这一系列限制措施有利于确保定向降准精准执行。

在定向降准常态化的背景下，接下来，相关部门应进一步强化对定向降准资金使用情况的监管，让政策落地不打折扣，确保每一分钱都用在“刀刃”上，进一步提高定向降准措施的精准程度。 陈果静

解读

央行定向降准这次有何不同？

本次合计释放的7000亿元资金，也是今年以来三次定向降准中力度最大的一次。但是力度强并不代表货币政策转向，人民银行指出，将继续实施好稳健中性的货币政策，把握好结构性去杠杆的力度和节奏，为高质量发展和供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。

金融研究院院长管清友表示，此次定向降准是落实6月20日国务院常务会议的有关部署。此次定向降准重点支持“债转股”和小微企业，稳妥推进去杠杆。客观上释放流动性，缓解资金压力，有利于提振市场情绪。这是“对冲微调”，不是“大水漫灌”。

在星石投资看来，此次定向降准从节奏上看符合市场预期，但从力度上超出市场预期。释放流动性超过今年前两次降准分别释放的流动性规模。此举有利于缓解去杠杆对优质企业的影响，精准解决优质企业融资和流动性问题，为去杠杆提供较好的金融环境，对市场能起到实质性提振作用。

货币政策更趋定向精准调控

人民银行有关负责人介绍，此次定向降准主要有两方面内容：

一是自2018年7月5日起，下调工行、农行、中行、建行、交行五家国有大型商业银行和中信银行、光大银行等12家股份制商业银行人民币存款准备金率0.5个百分点，可释放资金约5000亿元，用于支持市场化法治化“债转股”项目，同时撬动相同规模的社会资金参与。相关银行要建立台账，逐笔详细记录市场化法治化“债转股”实施情况，按季报送人民银行等相关部门。

二是同时下调邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点，可释放资金约2000亿元，主要用于支持相关银行开拓小微企业市场，发放小微企业贷款，进一步缓解小微企业融资难融资贵问题。

据此计算，本次定向降准将释放7000亿元左右的资金。星石投资认为，本次定向降准从节奏上符合市场预期，但从力度上超出了市场预期，有利于缓解去杠杆对优质企业的冲击，精准解决优质企业融资和流动性问题，为去杠杆提供了较好的金融环境，对市场能够起到实质性的提振作用。

释放资金后效果如何检测?上述负责人介绍，金融机构使用降准资金支持“债转股”和小微企业融资的情况将纳入人民银行宏观审慎评估。

上述负责人指出，总的来看，此次定向降准有利于稳步推进结构性去杠杆，有利于加大对小微企业等薄弱环节的支持力度，属于定向调控和精准调控。人民银行将继续实施好稳健中性的货币政策，为高质量发展和供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。

对于未来货币政策操作，民生银行首席研究员温彬预计，下一阶段仍有定向降准的空间和可能性，到年底前预期还会有一至两次操作，不排除采用定向降准置换中期借贷便利的方式。

从资金需求来看，“下半年资金缺口仍然存在，应该持续供应流动性，预计下半年仍有可能降准50到100个基点。”中信证券首席固收研究员明明认为，在利率市场化改革和资产负债回表过程中，也应逐步降低法定存款准备金率。

定向降准不改去杠杆方向

值得注意的是，与今年前两轮定向降准所释放的资金主要用途有所不同，本次降准的重点支持对象是“债转股”。新释放的7000亿流动性中，5000亿被要求用于支持“债转股”。加大力度推动市场化法治化“债转股”，是化解企业高杠杆率的一个重要手段。众所周知，我国企业部门的杠杆率是全球之最，为防范化解重大风险，我国早已明确了结构性去杠杆的任务。所谓的结构性去杠杆，就是要去企业尤其是国企和地方政府的杠杆。

从2016年就启动的市场化法治化“债转股”行路至今，项目落地难是被广受议论的问题。而制约落地难的阻碍是多方面的，既有政策细则不明确带来的实际操作困难，也有资金、参与机构、转股形式等多方面的限制。所幸的是，为推动打破这些阻碍，今年以来相关部门费了不少心思。年初七部委联合发布《关于市场化银行债权转股权实施中有关具体政策问题的通知》，就从转股形式、参与机构、被转股对象、允许转股的债权范围等多方面放松政策。

此次的定向降准则是从低成本资金来源方面“加码”支持“债转股”，此轮需要“债转股”的企业负债规模巨大，若要真正起到降杠杆的作用，给实施机构提供稳定的低成本、中长期的资金来源是关键。

不过，诚然为支持市场化法治化“债转股”的实施，政策层面已提供了不少“保障”，可实际过程中能否顺利推进，目前各参与方仍是摸着石头过河。但有一点需要格外注意的是，相关部门要做好监督机制的设计和及时跟踪，防止金融机构或企业利用当前如此众多的有利政策，进行名股实债或对“僵尸企业”进行“债转股”，别让“债转股”变了味。对定向降准所释放的流动性同样如此，相关部门要做好监测，让资金之“水”流到该流的地方，既实现结构性去杠杆，又能加大对经济薄弱领域的支持。

今年将为债转股实质落地年

海清FICC频道全球首席经济学家邓海清表示，“此次定向降准功能与以往相比有重大变化，增加了降低企业杠杆率的功能———‘债转股’。”

民生证券宏观固收研究主管张瑜强调，从2017年底看降准主要逻辑就是配合去杠杆“债转股”的需求，并非坚持货币政策走“老”路，这是去杠杆信用风险释放与防范系统风险权衡之下的最优选择。债转股一方面可有效化解杠杆，另一方面可降低资产负债表恶化传染度，可保证一部分企业在流动性冲击下不必被过度错杀。2018年将是“债转股”的实质落地年。

“从市场化‘债转股’方面看，此次定向降准主要考虑到三方面。”交通银行金融研究中心高级研究员武雯表示，一是不良认定标准趋严，使隐藏的存量不良有所增加，带来不良贷款率短期上行，进一步推进“债转股”有利于商业银行进一步化解不良风险。二是实施“债转股”以来，尽管签约项目较多，但实际落地的较少，主要考虑到实施机构能力、企业治理结构及配套政策扶持尤其是相应退出机制等的疑虑。因此，此次定向降准有利于提升市场化“债转股”信心。三是尽管政策上有积极作用，但同时也对“债转股”项目提出明确要求，不支持明股实债和僵尸企业，防止“劣币逐良币”。

事实上，央行对此次定向降准资金支持的“债转股”项目也提出相关条件。央行前述负责人表示，央行鼓励十七家大中型商业银行使用定向降准资金，支持充分体现市场化和法治化原则的“债转股”项目，以下几条是需要注意的：一是实施主体在“债转股”项目中应当实现真正的股权性质投入，而不是仍然以获取固定收益为目的的“债转债”，也就是说，不支持“名股实债”的项目;二是鼓励相关银行和实施主体按照不低于1:1的比例撬动社会资金参与“债转股”项目;三是“债转股”有关股份以及相关债务减记要严格遵循市场化定价，按照法律法规，由项目相关参与方协商确定;四是支持各类所有制企业开展市场化法治化“债转股”，相关实施主体应真正参与“债转股”后企业的公司治理，促进其公司治理水平的提高，同时推进混合所有制改革;五是实施“债转股”项目应当有利于改善企业资产负债结构，恢复企业发展动能，不支持“僵尸企业”债转股。综合中国证券报、上海证券报、证券时报等报道(完)